Povzetek

Rast domačega gospodarstva naj bi se v prvem četrtletju ohranila, vendar ob znakih umirjanja potrošnje in šibki industrijski proizvodnji. Tveganja za gospodarsko aktivnost in inflacijo so ob zaostrenih geopolitičnih razmerah povečana.

Rast evrskega gospodarstva se je marca po anketnih kazalnikih upočasnila, predvsem zaradi vojne na Bližnjem vzhodu. Upočasnitev je izhajala iz storitvenih dejavnosti ob šibkejšem povpraševanju in povečani negotovosti, kar se odraža tudi v poslabšanem gospodarskem razpoloženju v tem segmentu in med potrošniki. Medtem so se razmere v predelovalnih dejavnostih vsaj prehodno nekoliko izboljšale, a so se hkrati okrepila tveganja zaradi višjih stroškovnih pritiskov in motenj v dobavnih verigah, kar je poslabšalo poslovni optimizem podjetij. Po marčnih napovedih ECB naj bi se gospodarska rast v evrskem območju letos zaradi vojne na Bližnjem vzhodu upočasnila, po osnovnem scenariju na 0,9 %, to je za 0,3 odstotne točke bolj kot v decembrskih napovedih. Inflacija naj bi letos znašala 2,6 %, kar je 0,7 odstotne točke več kot v predhodnih napovedih.

ECB in Fed sta na marčnih zasedanjih ohranila ključne obrestne mere nespremenjene. Svet ECB je odločitev utemeljil z oceno, da se inflacija giblje okoli ciljne ravni 2 % in da je denarna politika ECB v dobrem položaju za ustrezno odzivanje na morebitno stopnjevanje energetskega šoka in njegove učinke na cenovna gibanja. Zaradi višjih cen energentov so se tržna pričakovanja glede nadaljnjega zniževanja ključne obrestne mere Fed v letošnjem letu zmanjšala, medtem ko se za ECB pričakujeta dve zvišanji ključnih obrestnih mer po 25 bazičnih točk.

Dogajanje na finančnih trgih je od začetka marca zaznamoval predvsem izbruh vojne na Bližnjem vzhodu. Zahtevane donosnosti ameriških in nemških državnih obveznic so se marca znatno zvišale ob okrepitvi pričakovanj zaostrovanja denarnih politik centralnih bank zaradi višjih inflacijskih pritiskov, ki jih povzročajo motnje v dobavi energentov. Hkrati so se osrednji svetovni delniški indeksi znižali zaradi preusmerjanja vlagateljev iz bolj tveganih naložb, vrednost ameriškega dolarja pa se je skupaj s ceno nafte okrepila. Po začetku mirovnih pogajanj med ZDA in Iranom v začetku aprila se je razpoloženje na finančnih trgih izboljšalo, kar je vodilo v padec zahtevanih donosnosti državnih obveznic, zvišanje osrednjih delniških indeksov in padec vrednosti ameriškega dolarja proti večini pomembnejših svetovnih valut.

Razpoložljivi podatki za prvo četrtletje nakazujejo ohranjanje rasti domačega gospodarstva, z znaki umirjanja domače potrošnje. Četrtletna rast naj bi po naših kratkoročnih napovednih modelih znašala 0,4 %, medletna pa bo višja zaradi nizke lanske osnove. Gospodarska klima se je glede na konec lanskega leta poslabšala, predvsem zaradi februarskega padca zaupanja v predelovalnih dejavnostih. Neposredni vpliv vojne na Bližnjem vzhodu se za zdaj kaže le v izrazitem marčnem porastu inflacijskih pričakovanj potrošnikov, medtem ko bi se širši gospodarski učinki lahko okrepili v nadaljevanju leta. Visokofrekvenčni kazalniki potrošnje na domačem trgu in nekatere anketne ocene povpraševanja nakazujejo umirjanje trošenja že v prvem četrtletju. Hkrati industrijska aktivnost ostaja šibka, zadnje mesece tudi zaradi upada proizvodnje v farmaciji. S strani tujega povpraševanja izhajata dodatni tveganji za izvoznike, in sicer več stečajev v ključnih evropskih partnericah ter vse večji konkurenčni pritisk Kitajske v celotnem spektru tehnološke zahtevnosti izdelkov.

Blagovna menjava se je v prvih dveh mesecih skrčila na strani izvoza in uvoza, pri čemer je ob upoštevanju cenovnih gibanj izvoz realno upadel, uvoz pa stagniral. Izvoz blaga se je zmanjšal v glavni partnerici, Nemčijo in Avstrijo, pri uvozu pa je bil manjši predvsem uvoz energentov. Ugodni niso niti obeti, saj izvozna naročila in zaupanje potrošnikov na naših ključnih izvoznih trgih ne nakazujejo krepitve tujega povpraševanja v prihodnjih mesecih, hkrati pa industrijska podjetja na naših ključnih uvoznih trgih EU poročajo o pričakovanem porastu prodajnih cen blaga. Storitvena menjava nasprotno ostaja robustna in se še naprej krepi. Rast izvoza storitev je izhajala predvsem iz turizma in izvoza zavarovalniških storitev.

Na trgu dela se v začetku leta ohranja razhajanje med javnim in zasebnim sektorjem, hkrati pa se ob ponovni pospešitvi rasti plač krepijo tudi stroškovni pritiski na konkurenčnost. Število delovno aktivnih je februarja ostalo medletno skoraj nespremenjeno, pri čemer se je v javnem sektorju nadalje povečalo, v zasebnem pa zmanjšalo, zlasti v predelovalnih dejavnostih. K skupnemu gibanju zaposlenosti še naprej pomembno prispeva rast števila starejših zaposlenih, ki izhaja predvsem iz demografskih dejavnikov in kasnejšega upokojevanja. Registrirana brezposelnost ostaja nizka, čeprav se je anketna ob koncu lanskega leta nekoliko zvišala. Rast plač se je januarja znova pospešila, predvsem zaradi 16-odstotnega dviga minimalne plače, ki je bil drugi najvišji v zadnjih dveh desetletjih in med najvišjimi v EU letos. Ob že predhodno visoki rasti stroškov dela in razmeroma šibki produktivnosti to dodatno povečuje pritiske na stroškovno konkurenčnost gospodarstva.

Skupna inflacija, merjena s HICP, se je marca upočasnila na 2,4 %. Upočasnitev je bila posledica nižje medletne rasti cen hrane in energentov, ki je upadla zaradi gibanj cen elektrike, medtem ko je bil prenos višjih veleprodajnih cen nafte v končne cene goriv za zdaj deloma omejen zaradi ukrepov vlade in regulacije cen v prvem delu meseca. Osnovna inflacija je ostala nespremenjena pri 2,3 %. Še naprej jo podpirajo zlasti cene storitev, medtem ko rast cen drugega blaga ostaja nizka. Višje cene energentov in gnojil na veleprodajnih trgih bodo v prihodnjih mesecih predstavljale tveganje za okrepitev inflacijskih pritiskov, saj se lahko višji stroški postopno prenesejo vzdolž proizvodno‑nabavnih verig v končne cene blaga in storitev.

Z vojno na Bližnjem vzhodu so se okrepila javnofinančna tveganja, pri čemer se je primanjkljaj države že lani povečal na 2,5 % BDP, medtem ko se je dolg v deležu BDP zaradi nominalnega učinka gospodarske rasti znižal na 65,7 %. Povečanje primanjkljaja odraža visoko rast izdatkov države, ki so jo poganjali predvsem socialna nadomestila, sredstva za zaposlene in investicije, ki so dosegle zgodovinsko največji delež v BDP. Izvajanje plačne reforme letos dodatno povečuje odhodke konsolidirane bilance javnih financ in prispeva k nadaljnjemu povečevanju primanjkljaja. Rast prihodkov se je lani umirila, v prvem četrtletju letos pa so jo podpirali predvsem prispevki za socialno varnost in davek na dodano vrednost. Vojna na Bližnjem vzhodu je poslabšala javnofinančne obete zaradi vpliva na gospodarsko rast in izvajanja energetskih ukrepov, ki morajo biti začasni in ciljno usmerjeni.

1Mednarodno okolje

Svetovna gospodarska rast se je marca upočasnila zaradi višjih cen energentov in povečane negotovosti, ki so posledica vojne na Bližnjem vzhodu.

Po ugodnem začetku leta se je rast svetovne gospodarske aktivnosti, sodeč po anketnih kazalnikih za marec, upočasnila. Na to kaže znižanje sestavljenega kazalnika PMI na 51 indeksnih točk, pri čemer je pomemben dejavnik poslabšanja predstavljal izbruh vojne na Bližnjem vzhodu (slika 1.1, levo). Povprečna vrednost kazalnika je v prvem četrtletju znašala 52,3 indeksne točke, kar še vedno nakazuje razmeroma ugodno rast svetovnega gospodarstva. Marca se je rast storitvenih dejavnosti izraziteje upočasnila, kar odraža šibkejše povpraševanje ob povečani negotovosti. Rast se je nekoliko upočasnila tudi v predelovalnih dejavnostih, zlasti zaradi povišanih stroškovnih pritiskov, podaljševanja dobavnih rokov in izrazitega poslabšanja poslovnih obetov za prihodnjih 12 mesecev, ki se je znižalo na najnižjo raven v zadnjih petih mesecih. Kljub temu rast predelovalnih dejavnosti prvič po koncu leta 2022 ponovno presega rast storitev.

Ob nadaljevanju vojne na Bližnjem vzhodu in zaprtju Hormuške ožine so negotovost in tveganja za svetovno gospodarsko aktivnost ostali povišani. To se odraža v cenah energentov, ki so bile glede na ravni pred izbruhom vojne na vrhuncu višje za 72 % pri nafti in za 90 % pri evropskem zemeljskem plinu (slika 1.1, desno).[1] Ob naznanitvi dvotedenskega premirja so se sicer nekoliko umirile, a negotovost glede nadaljnjih motenj v energetski oskrbi ostaja velika.

Po marčnih napovedih ECB naj bi bila svetovna gospodarska rast brez evrskega območja letos za 0,3 odstotne točke nižja kot lani. Letos naj bi znašala 3,3 %, v letih 2027 in 2028 pa 3,2 % oziroma 3,3 %. Nižja rast bo predvsem posledica vojne na Bližnjem vzhodu in z njo povezanih višjih cen energetskih surovin, ostrejših pogojev financiranja in povečane negotovosti, ki bodo zavirali potrošnjo, investicije in trgovinsko aktivnost. Ti dejavniki bodo izničili del predhodno ugodnih vplivov, povezanih z močnejšo rastjo ob koncu leta 2025, naložbami na področju umetne inteligence in nekoliko nižjimi ameriškimi carinami po sodbi vrhovnega sodišča ZDA.

Zaradi vojne na Bližnjem vzhodu se je marca upočasnila tudi gospodarska rast evrskega območja, ob tem pa so se poslabšali tudi obeti za rast.

Anketni kazalniki kažejo, da se je gospodarska rast marca upočasnila zaradi vojne na Bližnjem vzhodu. Sestavljeni kazalnik PMI se je namreč znižal na 50,7 indeksne točke (slika 1.2, levo), njegova povprečna vrednost v prvem četrtletju pa je bila nižja kot prejšnje četrtletje. Podražitev energentov in povečana negotovost med potrošniki sta se marca odrazili v močnem upadu kazalnika storitev. Nasprotno so se razmere v predelovalnih dejavnostih še nekoliko izboljšale, predvsem zaradi rasti novih naročil, medtem ko so se tveganja za nadaljevanje rasti na strani ponudbe izrazito povečala. To se odraža v daljših dobavnih rokih vhodnih surovin in motnjah v svetovnih logističnih tokovih. Posledično so se okrepili stroškovni pritiski, saj se je rast vhodnih stroškov pospešila na najvišjo raven po oktobru 2022. Poslabšal se je tudi poslovni optimizem, ki je dosegel najnižjo raven v zadnjih petih mesecih in odraža večjo previdnost podjetij.

Prav tako se je marca znižal tudi indeks gospodarskega razpoloženja Evropske komisije (slika 1.2, desno). Največje poslabšanje razpoloženja je bilo zaznano med potrošniki ter v trgovinskih in storitvenih dejavnostih, medtem ko v predelovalnih dejavnostih in gradbeništvu upada za zdaj ni bilo. Močno se je znižal tudi kazalnik gospodarskega razpoloženja ZEW in dosegel najnižjo raven v zadnjih 11 mesecih.  

Po marčnih napovedih strokovnjakov ECB bo gospodarska rast evrskega območja letos za 0,3 odstotne točke nižja glede na decembrske napovedi 2025. Znašala naj bi 0,9 % in se nato v letih 2027 in 2028 okrepila na 1,3 % in 1,4 %. Poslabšanje napovedi izhaja predvsem iz zaostrenih razmer na Bližnjem vzhodu ter posledično višjih cen energentov in povečane negotovosti, ki bodo prek nižje kupne moči gospodinjstev ter bolj zadržane potrošnje in investicij zavirali gospodarsko rast, zlasti kratkoročno. Srednjeročno bo rast še naprej temeljila predvsem na domačem povpraševanju.

Zaradi velike negotovosti glede trajanja energetskega šoka, gibanja cen energentov ter učinkov na zunanjo trgovino in investicije sta bila poleg osnovnega scenarija pripravljena tudi alternativna scenarija. Neugodni scenarij kaže, da bi bila gospodarska rast evrskega območja letos in prihodnje leto za približno 0,3 oziroma 0,1 odstotne točke nižja od rasti v osnovnem scenariju, nato pa bi leta 2028 to presegla za 0,2 odstotne točke. Še manj ugoden, t. i. zaostreni scenarij pa kaže, da bi bila rast v letih 2026 in 2027 nižja za 0,5 oziroma 0,4 odstotne točke, leta 2028 pa bi jo presegla za 0,5 odstotne točke.

Skupna inflacija v evrskem območju je marca poskočila izključno zaradi višjih cen energentov, povezanih z vojno na Bližnjem vzhodu.

Medletna rast cen v evrskem območju, merjena s HICP, se je marca okrepila za 0,7 odstotne točke na 2,6 % (slika 1.3, levo). K rasti so prispevale le cene energentov, medtem ko sta se osnovna inflacija in rast cen hrane znižali. Cene energentov so bile medletno višje za 5,1 %, potem ko so bile še februarja nižje za 3,1 %. Obrat v medletni rasti odraža zlasti tekoče podražitve pogonskih goriv, povezane z vojno na Bližnjem vzhodu, v manjši meri pa tudi pozitiven učinek osnove.

Nasprotno se je medletna rast cen hrane znižala na 2,4 % (februarja 2,5 %). Rast cen predelane hrane je pri 1,7 % upadla šesti mesec zapored, kar odraža nadaljnje umirjanje cen prehrambnih surovin na svetovnih trgih. Podobno se je medletna rast cen nepredelane hrane znižala na 4,2 %, kar je za 0,4 odstotne točke manj kot februarja. V prihodnjih mesecih bi se lahko v cenah hrane odrazili višji stroškovni pritiski, povezani s tekočimi podražitvami energentov in gnojil.

Osnovna inflacija, tj. inflacija, merjena brez cen energentov in hrane, se je marca znižala za 0,1 odstotne točke na 2,3 %. K temu je pomembno prispevala upočasnitev storitvene inflacije, ki je bila pri 3,2 % za 0,2 odstotne točke nižja kot mesec prej. Tretji mesec zapored se je znižal tudi kazalnik inflacijskega momentuma v storitvah,[2] kar sovpada z umirjanjem domačih cenovnih pritiskov. Kazalniki ECB za letos še vedno kažejo normalizacijo plačnih pritiskov, kar bi lahko prispevalo k prihodnjemu umirjanju rasti cen storitev. Medletna rast cen neenergetskega industrijskega (v nadaljevanju: drugega) blaga se je znižala na 0,5 % (februarja 0,7 %) in ostaja blizu predpandemičnega dolgoročnega povprečja. Gibanje še naprej odraža šibke uvozne cenovne pritiske, povezane z apreciacijo evra in uvozom cenejših izdelkov iz Kitajske.

Skupna inflacija v Sloveniji je bila marca za 0,2 odstotne točke nižja od evrske, predvsem zaradi nižjega prispevka cen energentov, medtem ko sta bili osnovni inflaciji skladni. Razpon skupne inflacije med članicami evrskega območja je znašal 3,1 odstotne točke, pri čemer se je inflacija v povprečju pospešila zaradi višje rasti cen energentov. Te so se med državami razlikovale tudi zaradi različnih davčnih ukrepov. Največje povečanje medletne rasti cen energentov je marca dosegel Luksemburg, zmanjšanje pa edino Slovenija (slika 1.3, desno; več o gibanju energetske inflacije v Sloveniji v okvirju 6.1). Najvišjo skupno inflacijo je dosegla Hrvaška (4,6 %), najnižjo pa ponovno Ciper (1,5 %).

2Denarna politika in finančni trgi

Marca smo v Evrosistemu obrestno mero za odprto ponudbo mejnega depozita ohranili pri 2,00 %, medtem ko je Fed ključno obrestno mero ohranil v razponu med 3,50 % in 3,75 %.

Svet ECB je marca ohranil vse tri ključne obrestne mere nespremenjene. Obrestne mere za odprto ponudbo mejnega depozita, operacije glavnega refinanciranja in odprto ponudbo mejnega posojila tako ostajajo pri 2,00 %, 2,15 % in 2,40 %. Strokovnjaki ECB ocenjujejo, da so zaradi vojne na Bližnjem vzhodu postali makroekonomski obeti precej negotovi, pri čemer ostajajo pozorni na nadaljnji razvoj geopolitičnih razmer in njihove posledice na gibanje cen. Inflacija se giblje okoli 2-odstotnega cilja, dolgoročnejša inflacijska pričakovanja so za zdaj dobro zasidrana, gospodarstvo pa je v zadnjih četrtletjih pokazalo robustnost.

Tudi Fed je na marčnem zasedanju zaradi negotovosti glede vpliva konflikta na Bližnjem vzhodu na dolgoročno gibanje inflacije v ZDA ključno obrestno mero ohranil v razponu med 3,50 % in 3,75 %. Ključne obrestne mere so na marčnih zasedanjih ostale nespremenjene tudi v Angliji (3,75 %), Švici (0 %), Kanadi (2,25 %), na Švedskem (1,75 %) in Japonskem (0,75 %). Nasprotno pa je centralna banka Avstralije zaradi vztrajno povišanih inflacijskih pritiskov ključno obrestno mero zvišala za 0,25 odstotne točke, na 4,10 %.

Od začetka marca so se okrepila pričakovanja, da bi inflacija zaradi motenj v dobavi energentov ostala trajneje povišana. Posledično vlagatelji pričakujejo, da bodo centralne banke ohranjale naravnanost svoje denarne politike oziroma jo po potrebi dodatno zaostrovale. Iz trenutnih vrednosti obrestnih zamenjav (OIS) namreč izhaja, da finančni trgi po novem do konca leta 2026 pričakujejo dve zvišanji ključnih obrestnih mer ECB po 0,25 odstotne točke, s čimer bi obrestna mera mejnega depozita dosegla 2,50 % (slika 2.1, levo). Za Fed tržni udeleženci pričakujejo, da bo v letošnjem letu ključno obrestno mero ohranil v razponu med 3,50 % in 3,75 %.

Osrednji svetovni delniški indeksi so se ob izbruhu vojne na Bližnjem vzhodu znižali, a so po začetku pogajanj o končanju vojne večinoma pridobili izgubljeno vrednost. Cene energentov so še vedno na povišanih ravneh.

Ob okrepitvi pričakovanj trajnejšega zvišanja inflacije in bolj restriktivne denarne politike ECB in Fed so se zahtevane donosnosti nemških kratkoročnih državnih obveznic od začetka marca zvišale za 0,52 odstotne točke, ameriških pa za 0,40 (slika 2.1, desno). Podobno so se zvišale tudi zahtevane donosnosti dolgoročnih državnih obveznic, in sicer nemških za 0,39 odstotne točke, ameriških pa za 0,38. Rast zahtevanih donosnosti državnih obveznic se je prekinila po dogovoru med ZDA in Iranom o dvotedenskem premirju ter začetku pogajanj o končanju vojne. To je vodilo tudi k padcu razmikov med zahtevanimi donosnostmi evrskih obveznic z višjim kreditnim tveganjem in nemškimi državnimi obveznicami, ki so bili v marcu na povišanih ravneh zaradi selitve vlagateljev iz bolj tveganih naložb.

Izbruh vojne na Bližnjem vzhodu je skupaj s pričakovanji o višjih ključnih obrestnih merah vplival na padec večine osrednjih svetovnih delniških indeksov v marcu (slika 2.2, levo). Po sklenitvi dogovora med ZDA in Iranom o dvotedenskem premirju in okrepitvi optimizma glede mirne razrešitve vojne so osrednji delniški indeksi večinoma nadomestili izgube iz marca. Osrednji ameriški indeks S&P 500 je od začetka marca pridobil 2,4 % vrednosti in je trenutno na rekordnih ravneh, medtem ko se je indeks največjih sedmih ameriških tehnoloških družb (t. i. Magnificent Seven) zvišal za 6,6 %. Osrednji evropski indeks STOXX Europe 600, ki je konec februarja dosegel zgodovinsko najvišjo raven, se je od začetka marca znižal za 2,7 %. Tehnološko usmerjeni hongkonški indeks Hang Seng je ob povečanih geopolitičnih napetostih v prvi polovici marca izgubil 6,4 % vrednosti, a se je po delni umiritvi razmer na Bližnjem vzhodu okrepil in je trenutno le 1,9 % nižje kot v začetku marca.

Vrednost ameriškega dolarja v razmerju do evra je ob izbruhu vojne na Bližnjem vzhodu in selitvi vlagateljev v varnejše valute najprej zrasla, v nadaljevanju pa ob že omenjenem dvotedenskem premirju izgubila pridobljeno vrednost. Podobno se je gibala vrednost dolarja v razmerju do košarice najpomembnejših svetovnih valut in je trenutno  0,7 % višje kot v začetku marca (slika 2.2, desno). Cena zlata se je od začetka marca znižala za 9,3 % zaradi zvišanja zahtevanih donosnosti državnih obveznic in okrepitve pričakovanj bolj restriktivne politike Fed. Cena nafte Brent se je marca zvišala za 63,3 %, po dogovoru o začasnem premirju v začetku aprila pa upadla za 16,9 %.

3Domača gospodarska aktivnost

V nasprotju s pričakovanji zaostritev svetovnih geopolitičnih razmer marca še ni vplivala na domačo gospodarsko klimo.

Čeprav je vojna na Bližnjem vzhodu povečala negotovost v svetovnem gospodarstvu in povzročila šok v nekaterih ključnih dobavnih verigah, se je vrednost kazalnika gospodarske klime v Sloveniji marca v primerjavi s februarjem celo rahlo zvišala (slika 3.1, levo). K temu je prispevalo izboljšanje kazalnika zaupanja v trgovini na drobno, medtem ko v drugih skupinah dejavnosti in med potrošniki ni bilo opaznejših sprememb v razpoloženju. Kljub temu je bila gospodarska klima v prvem četrtletju slabša kot ob koncu lanskega leta, predvsem zaradi padca zaupanja v predelovalnih dejavnostih.[3]

Anketni kazalniki povpraševanja kažejo, da so razmere v dejavnostih, ki so pretežno usmerjene na domači trg, ostale solidne. Povpraševanje se ohranja razmeroma močno predvsem v zasebnih storitvah, medtem ko se v gradbeništvu že nekaj mesecev postopno umirja (slika 3.1, desno). Kljub temu so gradbena podjetja marca obseg del ocenila kot največji po maju 2023. Poslovno okolje ostaja zaostreno v izvoznem blagovnem sektorju, saj je bilo zaupanje v predelovalnih dejavnostih ob vztrajno šibkem povpraševanju tudi marca nižje kot lani.

Zaupanje potrošnikov se je marca ohranilo na razmeroma visoki ravni. V primerjavi z lani ostajajo za zdaj ugodnejše predvsem ocene pričakovanega finančnega stanja gospodinjstev in splošnega gospodarskega položaja v državi. Hkrati pa so potrošniki ob prvih znakih nove energetske krize postali bolj zaskrbljeni glede inflacije, saj se je kazalnik gibanja cen v prihodnjih 12 mesecih v primerjavi s februarjem zvišal za 11 odstotnih točk. Dosegel je 63 odstotnih točk, kar je največ po juliju 2022, ko je bil z 11,7 % dosežen vrh rasti cen po pandemiji.

Razpoložljivi podatki za prvo četrtletje kažejo umirjanje aktivnosti na domačem trgu in nadaljevanje šibke industrijske proizvodnje.

Visokofrekvenčni kazalniki kažejo upočasnitev rasti trošenja v prvem četrtletju. Realna vrednost kartičnih plačil in dvigov na bankomatih je bila medletno večja za 2,9 %, kar je za 1,5 odstotne točke manj kot v lanskem zadnjem četrtletju. Odstopanje je še večje pri realni vrednosti davčno potrjenih računov (slika 3.2, levo). K temu je prispeval predvsem šibkejši februar, medtem ko se je potrošnja marca po ocenah ponovno okrepila, kar je lahko deloma povezano s previdnostnim nakupovanjem goriva po napadu na Iran.

Mesečni kazalniki aktivnosti kažejo nadaljnjo rast prihodkov v zasebnih storitvah in umirjanje aktivnosti v gradbeništvu (slika 3.2, desno). Skupni prihodki v zasebnih storitvah so bili januarja medletno večji za 2,1 %, ob precejšnjih razlikah med dejavnostmi. Razmeroma šibka je bila aktivnost v trgovini ter prometu in skladiščenju, močnejša pa v gostinstvu in še bolj v poslovanju z nepremičninami. Gradbena aktivnost, za katero je značilna izrazita nihajnost, se je po nekajmesečnem padanju februarja tekoče zvišala. V prvih dveh mesecih je bila ob nizki lanski osnovi medletno višja za 16,8 %, v največji meri zaradi izvajanja infrastrukturnih investicij države.

Razmere v industriji ostajajo neugodne, saj so negativni trendi prisotni že daljše obdobje (slika 3.2, desno). Industrijska proizvodnja je bila januarja in februarja skupaj medletno manjša za 4,2 % s padci v številnih pomembnejših panogah, tudi energetiki. K agregatnim padcem od lani pogosto prispeva tudi visokotehnološka proizvodnja, pri čemer je bila po naših grobih ocenah aktivnost v farmacevtski industriji januarja še posebej šibka.[4] Glede na tehnološko zahtevnost je bila v prvih dveh mesecih aktivnost medletno večja le v nizko tehnološki proizvodnji, predvsem zaradi rasti proizvodnje v živilski industriji.

4Trg dela

Trg dela, ki ostaja tesen, še naprej zaznamuje razhajanje med zaposlovanjem v javnem in zasebnem sektorju.

Število delovno aktivnih oseb je februarja ostalo medletno skoraj nespremenjeno in je znašalo 938.412 oseb. Kljub stabilni skupni ravni zaposlenosti pa ostajajo razlike med dejavnostmi in sektorji izrazite. Še naprej izstopa razhajanje med javnim in zasebnim sektorjem (slika 4.1, levo). Februarja je bilo število delovno aktivnih v javnem sektorju medletno večje za 1,8 %, medtem ko je bilo v zasebnem manjše za 0,7 %. K padcu zaposlenosti v zasebnem sektorju so največ prispevale predelovalne dejavnosti, kjer je bilo število delovno aktivnih medletno manjše za 1,5 % (približno 3.100 oseb).

Ob stagnaciji skupnega števila delovno aktivnih je ostalo podobno kot pred letom tudi skupno pričakovano zaposlovanje podjetij. Pri tem se je nekoliko izboljšalo v predelovalnih dejavnostih, medtem ko se je v storitvah opazneje poslabšalo, kar kaže umirjanje povpraševanja po delu v delu gospodarstva, ki je bil v preteklih letih pomemben dejavnik rasti zaposlenosti. Podjetja se še naprej v veliki meri zanašajo na tujo delovno silo, ki blaži izzive podjetij z omejeno domačo ponudbo dela. V zadnjem letu se je največ tujih delavcev zaposlilo v zdravstvu in socialnem varstvu, sledijo izobraževanje in predelovalne dejavnosti. Delež tujih državljanov med delovno aktivnimi je februarja dosegel 15,9 %, kar je za 0,3 odstotne točke več kot pred letom.

Brezposelnost ostaja nizka. Marca je bilo registriranih 45.760 brezposelnih oseb. Podrobnejši podatki kažejo nadaljnje zmanjševanje števila dolgotrajno brezposelnih, medtem ko se število kratkotrajno brezposelnih nekoliko povečuje (slika 4.1, desno). Ob koncu lanskega leta se je nekoliko zvišala tudi anketna stopnja brezposelnosti, ki je v četrtem četrtletju znašala 4,2 %, kar je za 0,6 odstotne točke več kot leto prej. Kljub temu ostaja razmeroma nizka, trg dela pa še naprej tesen.

Rast plač se je na začetku leta znova pospešila.

Ob izrazitem dvigu minimalne plače se je rast plač na začetku leta znova pospešila. Januarja je skupna medletna rast plač znašala 6,7 %, kar je za 7,3 odstotne točke več kot decembra (slika 4.2, levo). 16-odstotni dvig minimalne plače je bil ključni dejavnik gibanja plač v zasebnem sektorju, kjer je bila medletna rast januarja s 7,2 % občutno višja kot ob koncu lanskega leta. Decembrski podatki so bili namreč zaznamovani z uvedbo obvezne božičnice, ki je vplivala na gibanje izrednih izplačil. Ta so bila v novembru in decembru nižja kot običajno, kar je začasno znižalo medletno rast plač v teh mesecih. Po trendnem umirjanju rasti plač, ki je zaznamovalo večji del leta 2025, je dvig minimalne plače tako ponovno okrepil plačne pritiske v zasebnem sektorju. V javnem sektorju je bila medletna rast plač januarja 5,5-odstotna, kar je manj kot v povprečju leta 2025, ki je bilo zaznamovano z dvigi plač v okviru izvajanja plačne reforme. Ti bodo sicer sledili tudi letos, prvi dvig se bo zgodil junija, drugi pa decembra.

Že ob koncu lanskega leta so se stroški dela izrazito povečali, k čemur so prispevali predvsem uvedba obvezne božičnice za vse zaposlene in izvajanje plačne reforme v javnem sektorju (slika 4.2, desno). Takšna rast plač ni skladna z gibanjem produktivnosti, kar poslabšuje stroškovno konkurenčnost slovenskega gospodarstva, zlasti v zahtevnih mednarodnih razmerah. Ob tem je bila rast stroškov dela v Sloveniji visoka že pred izrazitim povečanjem ob koncu lanskega leta in je po pandemiji močno presegala gibanje v evrskem območju. Pri tem učinki dviga minimalne plače z začetka leta in dogovorjena zvišanja plač v javnem sektorju za leto 2026 v teh kazalnikih še niso zajeti, zato lahko letos pričakujemo nadaljnje poslabšanje stroškovne konkurenčnosti gospodarstva.

5Tekoči račun plačilne bilance

Obseg blagovne menjave blaga se je v prvih dveh mesecih letos skrčil.

Izvoz blaga je januarja in februarja po plačilnobilančnih podatkih medletno upadel za 1,1 %[20] (slika 5.1, levo), realni izvoz blaga pa se je po naših izračunih[21] zmanjšal za 2,0 %. K padcu je pomembno prispeval medletno manjši izvoz v Nemčijo (–4,7 %) in Avstrijo (–8,4 %). Po skupinah blaga je krčenje temeljilo predvsem na manjšem izvozu energentov in industrijskih materialov, medtem ko sta ga deloma blažila večji izvoz farmacevtskih izdelkov in cestnih vozil.[22] V državah evrskega območja se je izvoz blaga v istem obdobju zmanjšal za 4,5 %, predvsem zaradi upada izvoza v partnerice zunaj evrskega območja.[23]

Uvoz blaga se je medletno zmanjšal za 2,4 % (slika 5.1, levo), vendar naše ocene[24] kažejo njegovo realno stagnacijo (–0,1 %). Uvoz se je zmanjšal iz Italije, Avstrije in Turčije, kar povezujemo predvsem z manjšim uvozom energentov. K upadu so prispevale tudi nekatere druge skupine, zlasti industrijski materiali in kemijski izdelki. Tudi v državah evrskega območja se je blagovni uvoz zmanjšal, in sicer za 4,1 %, vendar ne iz Kitajske. Ta se je povečal za 3,1 %, v Sloveniji pa še precej bolj, za 20,1 %. Pri tem je bilo povečanje uvoza strojev in naprav Slovenije iz Kitajske medletno večje za četrtino, znotraj teh električnih strojev in naprav za 42,5 % (več o premiku konkurenčnih pritiskov proti skupinam izdelkov, ki so pomembni tudi za izvoz slovenskih podjetij v okvirju 5.1).

Pokritost uvoza z izvozom blaga je bila 101,8-odstotna, presežek blagovne menjave pa je znašal 123 mio EUR, kar je 93 mio EUR več kot v istem obdobju lani. K izboljšanju je prispeval predvsem izrazitejši padec nominalnega uvoza od izvoza. To so podpirala cenovna gibanja, saj so se uvozne cene znižale, sicer nekoliko manj kot v drugih državah evrskega območja, medtem ko so se cene slovenskih proizvajalcev na tujem trgu zvišale precej nad povprečjem evrskega območja,[25] kar sovpada s poročanjem slovenskih izvoznih podjetij o poslabšanju njihovega konkurenčnega položaja na tujih trgih.[26]

V prihodnjih mesecih industrijska podjetja v Sloveniji in ključnih uvoznih partnericah v EU[27] pričakujejo dvig prodajnih cen. Slovenska podjetja so pričakovanja okrepila že v prejšnjih mesecih, v uvoznih partnericah pa so se ta dodatno zvišala marca ob stopnjevanju vojne na Bližnjem vzhodu (slika 5.1, desno). Trenutna odsotnost nadaljnjega zviševanja pričakovanj slovenskih podjetij je lahko povezana z manj izrazitim povečanjem cen energentov v Sloveniji v primerjavi z drugimi državami evrskega območja (glej poglavje 1).

Geopolitične razmere se odražajo tudi v poslabšanju potrošniškega zaupanja v ključnih izvoznih partnericah.[28] Hkrati slovenska predelovalna podjetja pri novih izvoznih naročilih ne zaznavajo okrevanja, kar ne kaže povečanja izvozne aktivnosti v prihodnjih mesecih. Pri uvozu razpoložljivi kazalniki za zdaj ne dajejo jasne slike o gibanju domačega povpraševanja (glej poglavje 3).

Rast izvoza storitev so podpirale številčnejše prenočitve turistov.

Presežek storitvene menjave je v prvih dveh mesecih letos znašal 411 mio EUR, kar je podobno kot pred letom, pokritost uvoza z izvozom pa je bila 130,3-odstotna. Izvoz storitev se je medletno povečal za 2,7 %. Med kategorijami izstopajo potovanja, kjer je široko osnovana rast izvoza sovpadala z 9,6-odstotnim povečanjem prenočitev tujih turistov, najizraziteje v gorskih in zdraviliških občinah. Dnevni podatki za prvih 43 dni od začetka marca potrjujejo izrazito krepitev turistične aktivnosti, z medletno rastjo prenočitev tujih turistov za 29,4 %.[29] Rast izvoza storitev so krepile tudi zavarovalniške storitve, kar povezujemo z lansko sklenitvijo dolgoročnega posla večje slovenske zavarovalnice, ter poslovne storitve. Izvoz transportnih storitev je ostal nespremenjen, pri čemer je bil šibkejši predvsem izvoz storitev tovornega prometa, skladno z umirjeno menjavo blaga. Izvoz gradbenih storitev se je skrčil za 14,1 % in od začetka leta 2024 večinoma negativno prispeva k skupni rasti izvoza storitev.

Uvoz storitev se je medletno okrepil za 4,4 %. K rasti je največ prispeval večji uvoz zasebnih potovanj (za 11,0 %), predvsem v sosednje države, ter uvoz storitev strokovnega in poslovnega svetovanja (za 28,2 %).[30] Uvoz transportnih storitev je medletno upadel, kar prav tako povezujemo s šibkejšo blagovno menjavo.

Presežek primarnih dohodkov je dosegel 23 mio EUR, pri čemer so skupni prejemki in izdatki ostali na podobni ravni kot lani. Glavnino izdatkov so predstavljali reinvestirani dobički podjetij v tuji lasti, ki so medletno zrasli za 10,2 %. Na strani prejemkov so bili ti bolj razpršeni med dohodke od dela in različne vrste dohodkov od kapitala. Pri tem so reinvestirani dobički iz lastniškega kapitala zrasli za 46,9 % oziroma za 31 mio EUR. Primanjkljaj sekundarnih dohodkov se je rahlo zmanjšal na 221 mio EUR. Prejemki so se medletno povečali predvsem iz naslova neto premij prej omenjenega zavarovalniškega posla. Izdatki so se prav tako povečali zaradi večjih rednih vplačil v proračun EU ter večjih odškodninskih izplačil pri izvozu zavarovalnih storitev.

Presežek tekočega računa je nižji od ravni pred energetsko krizo, predvsem zaradi šibkejšega salda blagovne menjave.

Presežek tekočega računa je v zadnjih 12 mesecih do februarja dosegel 2,6 mrd EUR oziroma približno 3,7 % BDP,[31] kar je 92 mio EUR več kot v letu 2025. K povečanju je prispevalo tudi izboljšanje salda blagovne menjave, ki je prešel iz rahlega primanjkljaja v skoraj izravnano stanje. Kljub temu je presežek tekočega računa pod ravnmi pred energetsko krizo, in to kljub naraščajočemu presežku storitvene menjave (slika 5.2). Ključni zaviralni dejavnik ostaja saldo blagovne menjave, ki se po energetski krizi ob začetku vojne v Ukrajini ni v celoti opomogel in je v zadnjih mesecih lanskega leta ponovno zdrsnil v primanjkljaj. K temu je po pandemiji prispevala hitrejša rast realnega blagovnega uvoza od izvoza. Razkorak je dosegel vrhunec v zadnjem četrtletju 2025, ko je bil dosežen največji realni blagovni primanjkljaj po svetovni finančni krizi.

6Inflacija

Skupna inflacija se je marca upočasnila kljub izrazitemu zvišanju veleprodajnih cen energentov ob izbruhu vojne na Bližnjem vzhodu.

Medletna rast cen življenjskih potrebščin, merjena s HICP, se je marca v Sloveniji upočasnila na 2,4 %, potem ko je bila februarja 2,8‑odstotna. Umiritev je predvsem posledica nižje medletne rasti cen hrane in energentov (slika 6.1, levo). Medletna rast cen energentov se je marca upočasnila za 1,7 odstotne točke na 1,1 % kljub izrazitim tekočim podražitvam na veleprodajnih energetskih trgih (več o tem v poglavju 1). Nižja rast je zlasti posledica gibanja cen elektrike, deloma pa tudi znižanja trošarin na naftne derivate (slika 6.1, desno in okvir 6.1.1).

Medletna rast cen hrane se je marca upočasnila na 3,3 % (februarja 4,3 %), predvsem zaradi učinka osnove, saj raven cen hrane od avgusta lani ostaja razmeroma nespremenjena. Po podkomponentah jo še naprej poganja zlasti medletna rast cen nepredelane hrane, ki je bila marca 6,8‑odstotna, medtem ko je bila rast cen predelane hrane pri 2,0 % precej zmernejša. Upočasnjevanje rasti cen hrane spremlja trend popuščanja cenovnih pritiskov vzdolž proizvodno-nabavne verige. Odkupne cene pri pridelovalcih v evrskem območju so bile marca kljub tekočim podražitvam medletno nižje za 4,5 %, medletna rast cen pri domačih proizvajalcih pa je bila februarja pri 3,2 % za 1,8 odstotne točke nižja kot januarja (slika 6.2, levo). Popuščanje cenovnih pritiskov bi lahko prekinile višje veleprodajne cene energentov in gnojil zaradi vojne na Bližnjem vzhodu. Te predstavljajo tveganje za višjo rast cen, marčna tekoča podražitev odkupnih cen pri pridelovalcih pa kaže prve znake vstopanja višjih vhodnih stroškov v prehransko proizvodno‑nabavno verigo.

Osnovna inflacija je ostala nespremenjena v primerjavi s februarjem in še naprej izhaja zlasti iz gibanja cen storitev.

Osnovna inflacija, tj. inflacija, merjena brez cen energentov in hrane, je marca pri 2,3 % ostala na ravni iz februarja. K njenemu gibanju še naprej največ prispevajo cene storitev. Medletna rast teh je bila pri 4,1 % za 0,2 odstotne točke višja kot februarja, povezujemo pa jo predvsem z ohranjanjem domačih cenovnih dejavnikov, zlasti s prehajanjem višjih stroškov dela v končne cene storitev. Marčna krepitev storitvene inflacije je izhajala iz omejenega nabora komponent, predvsem cen zavarovanj osebnih vozil, počitniških paketov in nastanitev.

Medletna rast cen drugega blaga je marca pri 0,1 % ostala nizka (februarja 0,3 %). Rahlo pozitivno rast povezujemo zlasti z domačimi cenovnimi dejavniki. Cene vmesnih in končnih proizvodov pri domačih proizvajalcih so bile februarja medletno višje za 2,3 % oziroma 4,0 %. Nasprotno so bile cene končnih proizvodov pri tujih proizvajalcih nižje za 5,8 %, cene vmesnih proizvodov pa pri 0,6 % dokaj podobne kot pred letom. Razkorak med gibanjem cen pri domačih in tujih proizvajalcih je deloma posledica rasti stroškov dela doma.

Čeprav je bil neposredni vpliv višjih veleprodajnih cen energentov na inflacijo marca omejen, se lahko inflacijski pritiski v prihodnjih mesecih okrepijo zaradi prehajanja višjih stroškov vzdolž proizvodno‑nabavnih verig v končne cene blaga in storitev. Poleg cen energentov bodo pritiske krepile tudi višje cene gnojil, ki vplivajo predvsem na cene hrane in posredno tudi na cene storitev. Na pričakovano krepitev inflacijskih pritiskov kažejo tudi pričakovanja gospodinjstev glede prihodnjega gibanja cen, ki so se marca ponovno zvišala in dosegla najvišjo raven po letu 2022 (slika 6.2, desno). Poleg gibanja inflacijskih pričakovanj bo vpliv vojne na Bližnjem vzhodu na inflacijo med drugim pogojen tudi s trajanjem in obsegom izpada ponudbe energentov, dogajanjem na veleprodajnih energetskih trgih, učinki drugega reda in odzivom fiskalne politike.

7Fiskalni položaj države

Primanjkljaj države se je lani ob visoki rasti izdatkov – zlasti socialnih nadomestil, sredstev za zaposlene in investicij – povečal, medtem ko se je dolg v deležu BDP ob rasti tega nadalje znižal.

Primanjkljaj države je v letu 2025 znašal 1,7 mrd EUR oziroma 2,5 % BDP, kar je za 1,6 odstotne točke BDP več kot v letu prej. Izdatki za obresti so ostali pri 1,3 % BDP, primarni saldo pa je ponovno prešel v primanjkljaj. Največje poslabšanje salda je bilo doseženo v zadnjem četrtletju, ko je rast izdatkov s 16,8 % presegla rast prihodkov za 8,6 odstotne točke.

Prihodki države so se povečali za 2,5 mrd EUR oziroma za 8,1 %. K rasti so največ prispevali neto socialni prispevki, kar je posledica za javne finance ugodnih razmer na trgu dela in uvedbe novega prispevka za dolgotrajno oskrbo julija 2025 (slika 7.1, levo). Neposredni davki so bili medletno večji za 5,2 %, pri čemer je bila rast dohodnine ob delni uskladitvi lestvice in olajšav s plačami nekoliko višja, medtem ko je bila rast davka od dohodkov podjetij nižja. Posredni davki (na proizvodnjo in uvoz) so porasli najmanj, za 3,5 %, kar je primerljivo z rastjo zasebne potrošnje. Trošarine so upadle, medtem ko je bilo pobranega davka na dodano vrednost več. Kapitalski prihodki so se okrepili ob pospešenem izvajanju Načrta za okrevanje in odpornost.

Izdatki države so se povečali bolj kot prihodki, in sicer za 3,6 mrd EUR oziroma 11,6 %. K rasti so največ prispevali socialna nadomestila, plače in investicije. Pokojnine, ki predstavljajo največji del socialnih nadomestil, so se lani uskladile za 4,5 %, hkrati se je povečalo tudi število upokojencev (za 1,6 %),[41] ki so ob koncu leta prejeli še zimski dodatek. Plačna reforma je prinesla zvišanje plač v sektorju država, dodatno pa so sredstva za zaposlene povečala tudi napredovanja in izplačilo zimskega regresa (božičnice) v višini polovice minimalne plače. Država je gospodarsko aktivnost podpirala z investicijami, ki so medletno najbolj izrazito porasle v zadnjem četrtletju. Vsi ti dejavniki so precej povečali primanjkljaj države, zlasti v lanskem zadnjem četrtletju (slika 7.1, desno).

Državni dolg se je v letu 2025 nominalno povečal za 1,6 mrd EUR in dosegel 46,3 mrd EUR. V deležu BDP se je znižal na 65,7 %, kar je manj kot pred pandemijo, ko je leta 2019 znašal 66,0 % BDP. K znižanju deleža je največ prispevala rast nominalnega BDP, pri čemer je bil njen vpliv v obdobju visoke inflacije izrazitejši kot v zadnjih dveh letih (slika 7.2). Implicitna obrestna mera, ocenjena na podlagi obrestnih izdatkov preteklega leta in povprečja dolga v zadnjih dveh letih, je ostala nespremenjena pri 2,0 %.

Primanjkljaj konsolidirane bilance javnega financiranja se je v prvih dveh mesecih letos ob ohranjanju visoke rasti odhodkov povečal.

Primanjkljaj konsolidirane bilance javnega financiranja je v prvih dveh mesecih letošnjega leta znašal 132 mio EUR, medtem ko je v istem obdobju lani znašal 21 mio EUR. Prihodki so se povečali za 8,7 %, predvsem zaradi višjih davčnih prihodkov in prejetih sredstev iz proračuna EU. Visoka je bila zlasti medletna rast prispevkov za socialno varnost, k čemur je prispevala uvedba prispevka za dolgotrajno oskrbo julija lani, ob nadaljnji rasti realnega razpoložljivega dohodka gospodinjstev se je okrepila tudi rast davka na dodano vrednost. K visoki, 11,2-odstotni rasti odhodkov so največ prispevale plače ter transferi posameznikom in gospodinjstvom. Saldo tokov s proračunom EU se je medletno nekoliko izboljšal predvsem zaradi večjega priliva sredstev iz Načrta za okrevanje in odpornost.

Državni proračun je v prvih dveh mesecih k primanjkljaju konsolidirane bilance prispeval 108 mio EUR, marca pa se je ta še povečal in v prvem četrtletju dosegel 700 mio EUR, s čimer je bil medletno večji za približno 250 mio EUR. Za celotno leto je načrtovan primanjkljaj državnega proračuna v višini 2,1 mrd EUR (lani 1,7 mrd EUR).

Do konca marca je zadolževanje pokrilo že več kot 60 % načrtovanih potreb iz Programa financiranja proračuna za leto 2026. Največji delež zadolžitve je bil izveden z izdajo 10-letne obveznice v domači valuti v višini 2,5 mrd EUR, s kuponsko obrestno mero 3,275 %. Tretje leto zapored so bile izdane ljudske obveznice v skupni vrednosti 225 mio EUR, prvič pa tudi panda obveznice v renminbijih na kitajskem trgu v višini 503 mio EUR. Poleg tega je bilo izvedenih več izdaj zakladnih menic z ročnostjo do enega leta.

Tveganja na fiskalnem področju ostajajo povišana. Zaradi vojne na Bližnjem vzhodu in visokih cen energentov je Vlada RS znižala trošarine na naftne derivate in začasno, za 42 dni, do 4. maja 2026, odpravila plačevanje okoljske dajatve za onesnaževanje zraka z emisijo CO2 za motorni bencin, dizelsko gorivo in kurilno olje, pri čemer so možni tudi nadaljnji ukrepi.[42] Ti morajo biti začasni in ciljno usmerjeni, saj to omejuje fiskalne stroške in blaži vpliv draginje na bolj ranljive skupine prebivalstva. Dodatno tveganje predstavlja morebitna upočasnitev gospodarske aktivnosti in poslabšanje razmer na trgu dela, negotovosti pa so povezane tudi z oblikovanjem nove vlade po volitvah, kar se nanaša predvsem na nujnost sprejemanja javno-finančno vzdržnih ukrepov. Ob tem ostajajo prisotna tudi tveganja, povezana s stroški staranja prebivalstva, okoljskimi zahtevami in obrambnimi izdatki.

8Statistična priloga

9Seznam kratic